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“밸류업에 경영권 보호가 왜 나옵니까. 밸류업이 성공하려면 적대적 인수합병(M&A)이 더 많아져야 해요.”
[딜사이트경제비디오 슬롯머신 무료게임 최태호 기자] 코리아 디스카운트(한국 주식 저평가 현상) 해결을 위한 정부의 밸류업 정책이 본격적으로 시행되던 올초 한 세미나에서 자본시장 전문가로 알려진 한 교수로부터 들었던 말이다. 증시 초보자 입장에서는 다소 파격적이라는 생각도 들었다.
회사의 경영권이 불안하면 사업계획 구상도 불확실해지고 주가 변동성이 커질 것이라는 우려 때문이었다. 소유분산구조를 가진 기업들이 외국자본에 흔들린다는 기사도 심심치 않게 봤던 터라 더욱 그랬다. 그러나 최근 경영권 분쟁이 벌어진 기업들의 주가를 보면 꼭 그렇지만도 않은 것 같다.
고려아연은 국내 증시에서 보기 드물게 장기적으로 우상향한 종목이다. 최근 몇 년간 실적이 부진했지만, 여전히 영업이익 1조원을 바라보는 기업이기 때문이다. 주요 사업 부문인 비철금속 제련사업의 증권가 전망도 긍정적인 편이다. 다만 이런 점들을 고려해도 고려아연의 최근 주가 상승률은 이례적이다. 고려아연의 주가는 두달간 70% 가까이 뛰었다. 시가총액은 6조원이 늘었다.
이같은 급격한 상승세는 고려아연의 경영권 분쟁 때문이다. 경영권 분쟁 당사자인 최윤범 고려아연 회장 일가와 장형진 영풍 고문 일가는분쟁 본격화 당시 우호세력 등을 합한 지분율이 33~34%로 비슷했다. 최근 주가 상승으로시장에 유통되고 있는 일반주주의 지분에 경영권 프리미엄이 붙게 된 셈이다. 경영권 프리미엄은 회사의 경영권을 실질적으로 움직일 수 있는 지분에 붙는 일종의 웃돈이다. 통상 최대주주의 지분이 매각될 때 붙는다.
일반주주의 지분에도 경영권 프리미엄이 붙을 수는 있다. 그러나 인수자가 제값을 지불하는 경우는 드물다. 대표적으로 낮은 공개매수가로 소액주주와 갈등을 빚었던 커넥트웨이브, 락앤락 등이 있다.
대주주의 지분에 비해 일반주주의 지분에 낮은 값이 책정되는 건, 국내 상장사에서 최대주주의 경영권이 그만큼 공고하기 때문이다. 시장에 풀린 일반주주의 지분은 대주주의 경영권에 위협이 되지 않는다. 자본시장연구원에 따르면 지난해 4월 기준 코스피 상장법인 중 89.05%가 자사주와 특수관계지분의 합산 지분율이 25%를 넘었다. 지분율 25%는 이사회 선임이 가능한 지분율이다.
자사주는 대주주의 돈이 아닌 회사의 돈으로 매입된다. 때문에 자사주에는 의결권이 없지만 제3자에게 처분될 경우 의결권이 살아난다. 최 회장도 같은 방식으로 우호지분을 확보했었다. 불법도 아니다. 지난 6월 금융위원회가 제도 개선방안을 내놓긴 했지만 자사주 처분사유, 주식가치 희석효과 등을 공시하면 이사회가 원하는 세력에 자사주 처분이 가능하다.
한 목소리를 내야할 기관투자자들의 지분율이 낮은 것도 대주주의 경영권이 공고해지는 이유 중 하나다. 기관투자자가 대부분의 시장을 점유한 미국, 영국 또 최근 지배구조가 변화하고 있는 일본의 시장에는 오너의 존재감도 크지 않다. 게다가 이들 국가에는 경영권 프리미엄이 일반주주에게도 동일하게 지급되도록 법에 명시돼 있다. 바로 의무공개매수제도다. 의무공개매수제도는 인수자가 상장법인의 주식을 공개매수할 때 대주주 지분뿐 아니라 남은 주식도 동일가로 취득하게 하는 제도다. 한국에는 도입되지 않았다.
정리하면 상장법인 중 대다수가 최대주주의 의사만으로 이사회를 장악할 수 있는 셈이다. 상황이 이렇다 보니 고려아연과 같은 특수한 경우가 아니면, 인수자나 기존 최대주주가일반주주의 지분을 비싸게 사줄 이유가 전혀 없다. 향후 경영권을 팔 때도 현 주가가 아닌 프리미엄을 얹은 가격으로 거래되니 주가를 높일 동인도 없다.
기업공개(IPO)는 시장(일반주주)을 기업의 이해관계자로 끌어들이는 행위다. 물론 주주를 이해관계자 1순위로 여기는 주주자본주의에도 단기성과만 추구할 수 있다는 문제점이 있다. 그러나 국내증시의 상승률을 보면 주주자본주의 시대가 한번은 왔는지 의문이다.
코스피 지수는 2007년 2000포인트를 돌파했다. 그러나 여전히 2000대 후반에 머물러 있다. 같은 기간 나스닥종합지수는 2000대 중반에서 1만8000포인트를 돌파했다. 국민연금도 낮은 수익률에 이젠 국내 증시를 떠나고 있다. 코로나19 이후 새롭게 들어온 개인투자자들도 마찬가지로 “국장을 하면 바보”라는 이야기를 꺼낼 정도다.
그들의 돈을 붙잡으려면 국내 상장기업들의 오너(최대주주)들은 시장을 설득해야 한다. 꼼수로 경영권을 방어할 것이 아니라 스스로의 능력을 입증할 차례다. 능력이 있는 이사회를 주주들이 쫓아낼 이유는 없다. 그리고 상장사에서 가장 중요한 능력은 주가 부양이다.
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